Þetta hefur gengið vonum framar. Í fyrsta sinn í lýðveldissögunni erum við að upplifa niðursveiflu, sem var viðbúin óháð falli WOW, án þess að Seðlabankinn skerði kjör heimila með vaxtahækkunum til að bregðast við gengisfalli og í kjölfarið aukinni verðbólgu. Margt kemur til. Engin ástæða er til að gera lítið úr bættum árangri við framkvæmd peningastefnunnar en vel útfærð áætlun við afnám hafta, þar sem kröfuhafar framseldu innlendar eignir að jafnvirði meira en 500 milljarða endurgjaldslaust til ríkisins, og uppgangur ferðaþjónustunnar, stærstu gjaldeyrisskapandi atvinnugreinar landsins, hafa hins vegar ráðið meiru um að Ísland er orðið að lánveitanda við útlönd og með yfir 800 milljarða gjaldeyrisforða. Á þeim sterka grunni, eftir að tókst að semja um skaplega kjarasamninga á almennum vinnumarkaði, hefur verið hægt að lækka vexti, samanlagt um 1,5 prósentur frá því í vor, og á sama tíma að viðhalda gengi krónunnar stöðugu.

Það er samt lítið mál að klúðra þessu. Sterkt raungengi og hár launakostnaður þýðir að rekstrarumhverfi fyrirtækja er erfitt. Ólíkt því sem við erum vön verður samkeppnishæfnin í þetta sinn ekki endurreist með gengisveikingu heldur verður að horfa til leiða sem miða að því að auka framleiðni. Eigi það að takast þurfa Íslendingar að horfast í augu við þann veruleika, sem hefur sögulega séð reynst erfitt, að vinnumarkaðurinn taki mið af launaþróuninni í Evrópu, eins og Ásgeir Jónsson seðlabankastjóri nefndi á Peningamálafundi Viðskiptaráðs í gær. „Ef okkur dettur í hug að hækka laun hér meira – leiðrétt fyrir framleiðni – en í Þýskalandi,“ útskýrði Ásgeir, „þá mun það koma niður á okkur.“ Það skýtur því skökku við að nú ætli opinberir starfsmenn að láta á það reyna að sækja meiri kjarabætur en um var samið á almennum vinnumarkaði. Við vitum hvernig það mun enda og þá mun peningastefnan koma að litlu gagni.

Ísland er í öfundsverðri stöðu. Ólíkt mörgum Evrópuríkjum sem eru með neikvæða raunvexti vegna veikleika í hagkerfinu eru vaxtalækkanir Seðlabankans til marks um aðlögunarhæfni og sterka stöðu þjóðarbúsins sem birtist okkur í viðskiptaafgangi, háu sparnaðarstigi og lágum skuldum ríkisins. Það er fátt sem mælir með því, nú þegar Ísland er í niðursveiflu og fjárfesting fer minnkandi, að raunvextir hér séu hærri en í öðrum OECD-ríkjum. Seðlabankinn er á öðru máli en þrátt fyrir lækkun vaxta um 0,25 prósentur í vikunni kom fram í máli seðlabankastjóra og aðalhagfræðings að ekki væri að vænta frekari vaxtalækkana gangi spár bankans eftir. Raunvextir munu því lítið lækka, sem er á skjön við skilaboð aðstoðarseðlabankastjóra örfáum mánuðum áður, enda þótt efnahagshorfurnar hafi versnað. Það er ekki væntingastjórnun sem telst til eftirbreytni.

Viðbrögð fjárfesta á skuldabréfamarkaði hafa verið fyrirsjáanleg. Ávöxtunarkrafan hefur hækkað umtalsvert, bæði á ríkisskuldabréf og sértryggð skuldabréf bankanna, með þeim afleiðingum að nú má búast við því að fastir vextir íbúðalána bankanna taki að hækka á ný og hið sama á við um þau vaxtakjör sem fyrirtækjum bjóðast sem hafa nú áform um að leita sér fjármögnunar á skuldabréfamarkaði. Það er tæplega niðurstaða sem seðlabankastjóri vonaðist eftir.