Þegar kemur að íslenskri haggreiningu þá hafa hamskiptin á kjarnaverðbólgu í kjölfar kórónaveirufaraldursins síðastliðið ár verið eftirtektarverð þróun, en um leið áhyggjuefni. Verðbólguvandi blasir við til skemmri tíma og þáttaskil gætu verið fram undan þar sem há verðbólga reynist viðvarandi vandamál. Væntingar um vaxtahækkanir Seðlabanka Íslands gætu þannig gjörbreyst á næstu misserum.

Í þessu samhengi þarf að hafa tvennt í huga. Í fyrsta lagi er það árstaktur kjarnaverðbólgu sem stendur í 5,2% í dag og þar með langt yfir 2,5% verðbólgumarkmiði Seðlabankans. Í öðru lagi eru það verðbólguvæntingar en framvinda þeirra undanfarið er farin að valda Seðlabankanum áhyggjum um hvort kjölfesta þeirra við verðbólgumarkmiðið hafi veikst. Traust kjölfesta verðbólguvæntinga hefur verið haldreipi bankans í gegnum nýlegt vaxtalækkunarferli.

Hvers vegna að einblína á kjarnaverðbólgu en ekki verðbólgu? Í einföldu máli má lýsa kjarnaverðbólgu sem þrengri mælikvarða á almennar verðlagsbreytingar. Hún undanskilur þannig áhrif þátta sem Seðlabankinn hefur enga stjórn á, til dæmis verðum á innfluttum matvælum og bensíni sem ráðast á heimsmarkaði, auk þeirra þátta sem hann hefur bein áhrif á með vaxtaákvörðunum sínum. Nýlegar vaxtalækkanir Seðlabankans hafa sem dæmi lækkað raunvaxtakostnað húsnæðislána umtalsvert og þannig dregið niður mælda verðbólgu. Áhrifin eru töluverð og má áætla að verðbólga sé tæplega 0,9 prósentum lægri en ella, eingöngu vegna lægri stýrivaxta Seðlabankans.

Verðbólguvandinn verður vart leystur með krónunni og ekki er víst að núverandi efnahagsslaki nægi til að ná fram hjöðnun á verðbólgu með vorinu líkt og Seðlabankinn bindur vonir við.

Því er mikilvægt að líta til kjarnaverðbólgu til að átta sig á undirliggjandi verðbólguþrýstingi í hagkerfinu en hann er töluverður í dag – eða sem nemur 5,2% og hefur ekki reynst hærri síðan um mitt ár 2012. Á sama tíma lítur út fyrir að bólusetningum gegn COVID-19 ljúki innan næstu þriggja mánaða. Bjartsýni heimila og fyrirtækja hefur einnig aukist að undanförnu, árstaktur launahækkana er í kringum 10% og þegar litið er út fyrir landsteinana er ljóst að miklar verðhækkanir eru að eiga sér stað á margvíslegum aðföngum og fullunnum vörum sem fluttar eru inn til landsins. Verðbólguþrýstingurinn er margþættur.

Það er ólíklegt að hægt verði að reiða sig á kröftuga gengisstyrkingu til að draga úr verðbólgunni líkt og raunin var á árunum 2015-17 þegar hagkerfið ofhitnaði. Þrátt fyrir umtalsverða framleiðsluspennu og tugprósentahækkun á húsnæðisverði á því tímabili hélst verðbólga undir 2,5% verðbólgumarkmiðinu vegna nærri 30% styrkingar á krónunni og hóflegrar verðþróunar innan erlendra hagkerfa og hrávörumarkaða. Til samanburðar hefur gengi krónunnar verið svo gott sem óbreytt síðasta árið en Seðlabankastjóri nefndi nýlega að bankinn myndi ekki vilja sjá of mikla styrkingu frá núverandi gildum. Verðbólguvandinn verður vart leystur með krónunni og ekki er víst að núverandi efnahagsslaki nægi til að ná fram hjöðnun á verðbólgu með vorinu líkt og Seðlabankinn bindur vonir við.

Þáttaskil gætu því verið fram undan fyrir verðbólgusviðsmyndina ef verðbólguvæntingar heimila og fyrirtækja stíga hærra og magna upp þá krafta sem nú þegar hafa ýtt kjarnaverðbólgu langt umfram 2,5% verðbólgumarkmiðið. Þrátt fyrir að flestir mælikvarðar fyrir verðbólguvæntingar séu á ásættanlegum gildum þá eru sumir þeirra engu að síður að nálgast það sem kalla mætti efri þolmörk.

Verðbólguvæntingar heimilanna til tveggja ára eru sennilega besta dæmið um slíkt en þær stóðu í 4,0% í mars og höfðu þá hækkað úr 3,0% frá fyrri könnun. Allar hækkanir á þessum mælikvarða héðan í frá myndu þýða verstu niðurstöðu mælinga síðan í ársbyrjun 2014 og vekja upp réttmætar spurningar um hvort kjölfesta verðbólguvæntinga við verðbólgumarkmiðið sé rofin og verðbólguvandinn þannig að umbreytast í viðvarandi vandamál. Af þessum sökum mátti greina breyttan og áhyggjufyllri tón í umræðunni um verðbólguvæntingar í síðustu yfirlýsingu og fundargerð peningastefnunefndar Seðlabankans. Vont væri ef há og þrálát verðbólga yrði í samfloti með stóraukinni skuldastöðu ríkissjóðs sem ein arfleifð kórónaveiru­faraldursins.

Það er því ekki útilokað að væntingar um vaxtahækkanir Seðlabankans taki miklum breytingum á næstu misserum, ekki síst ef verðbólgusviðsmyndin súrnar vegna versnandi verðbólguvæntinga heimila og fyrirtækja.

Höfundur er sjóðstjóri hjá Akta.